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资本市场改革变奏:回归国情 不再聚焦注册制

2020-05-30 13:40 深沪

以“新时代资本市场法治建设”为主题的第六届“上证法治论坛”近日在上海举行,证监会主席助理黄炜出席并对新时代资本市场发展建设做了详细介绍。从监管表态和会议议题来看,资本市场改革的节奏,已经从此前大步迈进市场化,回归到更深度结合中国资本市场基本面的新步调。

上一届法治论坛举行于三年前,彼时正值本轮新股发行体制改革启动初期,论坛内容也完全聚焦于IPO注册制改革。而本届论坛,是在十九大及全国金融工作会议之后,对资本市场改革发展顶层设计与总体规划的反思及展望。

“此次会议主要是在党的十九大和第五次金融工作会议的背景下召开,体现了新时代的特征。关注的焦点是在新时代背景下如何构建适合我国国情的资本市场法治、探索中国特色的资本市场法制道路。”上海对外经贸大学法学教授李文莉在会后接受第一财经记者采访时表示,与会专家讨论认为,无论是借鉴哪个国家、哪个市场的模式,都要结合中国国情,结合中国资本市场的基本面。

她还表示,有关股票发行制度,达成的共识是应坚定不移继续推进股票发行的改革,坚持以信息披露为中心的监管理念,完善退市特别是主动退市等配套制度。

不能盲目照搬经验

黄炜称,要继续稳步推进股票发行制度改革,立足于信息披露真实、准确、完整的规制逻辑,提高证券发行制度的市场适应水平,满足不同类型、处于不同发展阶段企业的融资需求。

他在论坛上表示,资本市场法治建设总体规划包括七大方面,如何增强服务实体经济能力、如何有效防控金融风险、如何迎接科技创新浪潮、如何进一步加强投资者保护、如何进一步强化违法责任追究、如何进一步健全资本市场监管体制机制,以及如何有序扩大资本市场对外开放。

对股票发行制度的表态,仅仅是他在阐述如何服务实体经济时的一个细分内容。这与三年前上一届法治论坛的情况截然不同。

2014年12月27日,第五届“上证法治论坛”在北京举行,主题为“依法治市:中国资本市场的现实选择和推进路径”。第一财经记者参与了会议全程,当时几乎所有的讨论都是围绕证券法修订及IPO注册制展开。时任证监会法律部主任的黄炜在讨论中表示,证券法修订曾排在人大审议之列,2015年依照顺序就要推出相关文本。

2015年6月26日,黄炜在上海陆家嘴论坛上详细介绍了注册制的制度设计。这是注册制方案内容首次向市场公开。据他介绍,证监会将负责注册,证券交易所负责审核。企业向交易所报送申报文件,交易所审核后提出审核意见,证监会以交易所同意注册的意见为前提,决定是否给予注册。若一定期间内,证监会没有提出异议,注册生效。现行法律关于发行上市的条件将做出调整,不再保留连续盈利的要求。在注册制下,监管机关、企业以及中介机构的职责都将发生变化。

但是,过去三年间,随着A股大起大落,改革节奏也从快速突进逐步回归到谨慎、理性。

“政府与市场、公权与私权的关系,是法治讨论避不开的问题。”李文莉对记者说,与会专家讨论热烈,但是有一个比较一致的看法,那就是不能盲目照搬,在学习、借鉴国外先进经验时,需要更加谨慎,也一定要结合中国的实际情况。在投资者保护方面,黄炜助理提到“要合理安排公权手段对处于弱势地位的投资者私权救济”

“美国是我们经常参考的一个市场,但是需要看到,美国的资本市场有其特殊的历史背景和法治环境。我们的背景和环境都是有差异的,想要一步到位比较困难。”

黄炜在会上专门提出一点,即表示要始终坚持从我国资本市场实际出发。具体而言,要坚定“四个自信”,针对不成熟的交易者、不完备的交易制度、不完善的市场体系、不适应的监管制度等薄弱环节,健全符合我国国情的资本市场法治探索形成中国特色的资本市场法律制度。

一位接近交易所的业内人士告诉记者,目前大家态度都比较“务实”。“其实大家不在乎叫什么名头,也不在乎在哪里审。在会里审,也是调交易所的人去审。在交易所审,会里也会派人去审。”该人士说,关键是看实际上怎么推进、节奏怎么把握。

今年以来IPO审核保持高速进行,仅前10个月核准发行数量就超过历史最高水平。预计到今年年底,长期积压的IPO“堰塞湖”将消失,届时IPO在审企业将主要为2017年新受理企业。

证券法亟待三读

“这次论坛议题分为四组,大家都在提出问题,也有学者提出了批评意见或反思意见。”中央财经大学法学院教授邢会强在会后对第一财经记者表示,资本市场在经济发展中地位重要,但是目前中国股市这头大象的“脚镣”太重、难以“起舞”。很多与会学者都呼吁加快证券法修订,推进注册制改革,为创新性企业上市扫清障碍,建设资本市场强国。

证券法修法与注册制改革,实际上是一体两面。无论是允许亏损企业上市,还是提高违法成本、加强投资者保护,都需要修订法律条文来给予合法性。

过去三年中,内地市场提出多项改革措施,包括降低创业板上市门槛、新设战略新兴产业板、建立新三板向创业板的“转板”制度等等,都因为市场波动及改革节奏调整而或放缓或搁置。

与此同时,香港市场的改革却迅速落地。今年以来,香港交易所先是推出创业板改革方案,紧接着又拓宽上市制度,允许“同股不同权”的公司在主板上市。港交所行政总裁李小加也明确表示,此次改革可以为投资者带来更多选择,让香港这个金融中心更有全球竞争力。

黄炜在论坛上称,资本市场法律制度的完善涉及证券法、期货法、公司法、刑法以及相关行政法律等多个部门法律。“当前,有关方面正在大力推进包括证券法修订及其他相关法律、行政法规、司法解释和部门规章的起草制定、修改完善等工作,”他表示,这是新时代资本市场法治建设的基础性、关键性、引领性工作。

不过证券法修订已大大晚于预期。2014年证券法修订工作被列入立法计划,2015年4月证券法修订草案提请十二届全国人大常委会一审。据法学界人士介绍,修订草案共16章338条,其中新增122条、修改185条、删除22条,主要包括五方面内容,其中明确了将实行股票发行注册制。

依照立法惯例,法律草案在二审后一般就会“基本成型”。因此,在一审之后二审之前是修法关键期,但是证券法修订却在这一关键期遭遇了A股的巨幅震荡。当时有参与证券法修订和讨论的法学专家对第一财经记者表示,这次延迟除了跟立法思想精细化有关之外,与资本市场的巨幅震荡也有关。

证监会新闻发言人邓舸2015年8月21日曾表示,证监会将全力配合立法机关做好相关工作,研究并反馈立法需求与意见建议,“希望尽快安排第二次审议”。但是到10月份仍没有进行二审。直到今年4月,全国人大常委会终于对修订案进行了二次审议。

“二读案没有向社会公开。从内部了解来看,相对一读案有些保守。”李文莉告诉记者,比如对“证券”的定义,在目前的监管体制下,合理拓展“证券”的定义,有利于界定证券监管边界。但是一读时建议扩大范围,二读案又退回去了。

不过,比较庆幸的是,这次黄炜在发言中又重新提出,“要紧紧围绕供给侧结构性改革和加快建设创新型国家的需要,从证券的法律属性出发,合理拓展‘证券’范围,努力为实体经济和创新创业提供丰富的融资产品服务”。

中国法学会商法学研究会副会长顾功耘在论坛上就提出,我国资本市场中小板、创业板、新三板的推出为一批科技企业提供了制度支撑,但是部分科技企业还是不能在我国证券市场发行上市,说明证券法律仍不能完全适应科技企业成长的迫切需求,存在上市条件及公司治理要求较为刚性等问题。

中国法学会证券法学研究会会长、最高人民法院研究室副主任郭锋也表示,应加快证券法修改步伐,为建设新时代资本市场体系奠定法治基础,应该将具有证券功能的所有金融投资商品纳入证券法调整,也应该在证券法修改中对股票发行注册制进行顶层设计。

为金融科技预留空间

“黄炜助理在发言中提到两个‘预留空间’,一个是要为境内市场参与国际竞争提供法律制度空间,另一个是为鼓励并规范科技创新预留制度空间。”李文莉对记者表示,这种前瞻性是值得肯定的,金融监管有针对性、不搞一刀切,是有利于市场创新发展的。

近两年来,以互联网、大数据、人工智能应用为主要特征的金融科技创新正在深刻地影响着资本市场,挑战前所未有。要如何迎接科技创新浪潮?黄炜表示,法律制度要主动跟上科技进步的步伐,积极应对科技发展对市场监管带来的全新挑战,为鼓励并规范科技创新预留制度空间。

具体而言,要厘清通过技术实现的证券交易的金融特性,按照全国金融工作会议提出的所有金融业务都要纳入监管的要求,有针对性地安排监管制度,并为科技金融创新建立必要的容错纠偏机制。

同时,要严惩滥用科技之名、行金融违法之实的行为,通过对违法行为特征的清晰勾勒,洞穿不断翻新的违法行为的科技伪装,实现对投资者的平等保护,维护市场的公平性,守住不发生系统性风险的底线。要坚持总体国家安全观,维护资本市场网络技术和信息安全,赋予监管机构与科技创新发展水平相适应的执法科技手段与执法权限。

“当前市场中金融科技领域创新形式很多,从P2P、股权众筹,到比特币、ICO,分业监管的监管体制下容易出现监管漏洞。”李文莉表示,比如ICO本质属于证券融资模式,在发展初期应加强规范引导、适度监管,而不是一刀切,应规范与鼓励创新并举。

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